Punti Chiave
- Debito fuori bilancio: Le passività nascoste di Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta e Oracle sono salite di quasi otto volte in quattro anni, toccando 1.650 miliardi di dollari.
- Squilibrio cassa-investimenti: Tra il 2025 e il 2027 il capex dei cinque hyperscaler crescerà di 534 miliardi di dollari contro soli 340 miliardi di aumento del flusso di cassa operativo.
- Reazione dei mercati: Oracle ha perso il 36% in borsa da inizio anno, mentre gli spread sui credit default swap di Oracle e Nvidia si allargano.
Le passività nascoste superano il debito ufficiale
Un'analisi del Nikkei pubblicata a luglio 2026 documenta come i debiti fuori bilancio dei cinque maggiori gruppi tecnologici statunitensi abbiano raggiunto quota 1.650 miliardi di dollari, superando il debito iscritto a bilancio dalle stesse aziende. L'aumento, quasi otto volte in quattro anni, deriva da contratti pluriennali per data center, GPU e server che le regole contabili tengono fuori dai conti fino all'entrata in funzione delle infrastrutture.
Meta guida la classifica con circa 420 miliardi di dollari di passività fuori bilancio. Oracle ha visto questi impegni crescere di oltre trenta volte, spinta dal progetto Stargate sviluppato con OpenAI. Gli importi, pur formalmente divulgati, restano confinati nelle note a piè di pagina dei documenti depositati presso la SEC, sezioni che la maggior parte degli investitori non consulta.
Il flusso di cassa non tiene il passo del capex
Un'analisi di Reuters quantifica lo squilibrio: tra il 2025 e il 2027 la spesa in conto capitale dei cinque hyperscaler dovrebbe aumentare di circa 534 miliardi di dollari, contro un incremento di soli 340 miliardi del flusso di cassa operativo. Per ogni dollaro aggiuntivo generato, le aziende ne investono 1,57.
Amazon ha già registrato il calo più marcato: il free cash flow è sceso a 1,2 miliardi di dollari nel primo trimestre 2026, contro i circa 26 miliardi dello stesso periodo dell'anno precedente. Oracle risulta la più esposta: il capex ha raggiunto il 174% del flusso di cassa operativo nell'anno fiscale 2026, contro il 47% di quattro anni fa, portando il free cash flow in territorio negativo. Microsoft, nel secondo trimestre fiscale, ha registrato un capex di 37,5 miliardi di dollari a fronte di 35,8 miliardi di flusso di cassa operativo.
La lettura degli analisti
Barry Glavin, Chief Investment Officer di Amundi, paragona la dinamica alla corsa all'oro dell'Ottocento: i fornitori di infrastrutture accumulano valore mentre chi finanzia la corsa espone i propri bilanci a rischio crescente. Morgan Stanley stima investimenti per 821 miliardi di dollari nel 2026 e 1.267 miliardi nel 2027, cifre che alimentano il dibattito sulla sostenibilità del modello.
Mercati divisi tra ottimismo azionario e cautela obbligazionaria
Wall Street mantiene in prevalenza posizioni di acquisto sui titoli degli hyperscaler, scommettendo sulla monetizzazione futura dell'AI. Sul fronte del credito i segnali divergono: gli spread sui credit default swap di Oracle e Nvidia si sono allargati, il bond centenario di Alphabet è sceso di circa il 7% dal prezzo di emissione. JPMorgan stima un fabbisogno di finanziamento di circa 1.400 miliardi di dollari per il settore nei prossimi anni, mentre la Bank for International Settlements segnala il rischio di una bolla paragonabile a quella delle dot-com.
Il nodo dei prossimi 18-36 mesi
Il modello di business tradizionalmente "asset-light" dei giganti tecnologici si sta convertendo in un assetto "asset-heavy", con capitale immobilizzato in infrastrutture fisiche su scala inedita. La verifica decisiva arriverà quando i data center da gigawatt entreranno in funzione: solo allora sarà possibile stabilire se la domanda effettiva di AI giustifica il volume di debito, dichiarato e nascosto, accumulato dai cinque gruppi.
